手回集团“三进宫”：上市不成反噬，红杉等大佬要“血洗”？

摘要： 手回集团再次向港交所递交招股书，意图在香港主板上市。这已是这家公司第三次尝试叩开资本市场的大门，前两次分别在2024年1月和7月，但均未能如愿。此次卷土重来，手回集团能否成功上市，...

手回集团再次向港交所递交招股书，意图在香港主板上市。这已是这家公司第三次尝试叩开资本市场的大门，前两次分别在2024年1月和7月，但均未能如愿。此次卷土重来，手回集团能否成功上市，仍然面临诸多挑战。招股书显示，这家专注于数字化人身险交易及服务的平台，除了业绩波动、佣金费率下滑等行业共性问题外，还背负着投资者撤资权的压力。一旦未能按期上市，投资者有权要求公司回购股份，这无疑将给本就紧张的现金流带来更大的冲击，也为未来的财务稳定性埋下了隐患。 业绩是衡量企业发展的重要指标，但手回集团的业绩表现却并不稳定，如同坐过山车一般。2021年，公司营收达到峰值15.48亿元，但2022年却遭遇“腰斩”，骤降至8.06亿元。2023年，营收强劲反弹至16.34亿元，同比增长超过一倍，但好景不长，2024年营收再次下滑，降至13.87亿元，同比下降超过15%。

与营收相比，手回集团的盈利状况更令人担忧。2022年至2024年，公司净利润分别为1.31亿元、-3.56亿元和-1.36亿元，在盈利与亏损之间反复切换，盈利能力明显不足。

当然，也有相对乐观的数据，经调整净利润（非香港财务报告准则计量）显示，2022年至2024年分别为7502.3万元、2.53亿元、2.42亿元，呈现盈利状态。

然而，高企的成本是导致手回集团盈利不稳定的重要原因之一。报告期内，公司营业成本占总收入的比例分别为65.2%、66.2%、61.9%。其中，佣金支出占据了相当大的比例，分别为3.35亿元、5.19亿元及4.79亿元，占比高达63.7%、47.9%和55.8%。

此外，保险中介平台长期依赖第三方流量渠道获取客户，而互联网流量红利逐渐消失，导致获客成本不断上涨。手回集团向自媒体流量渠道支付了高额的推广费用，分别为1.50亿元、5.03亿元及3.22亿元，分别占同期营业成本的28.6%、46.5%及37.5%。

从收入结构来看，手回集团的收入高度依赖于长期寿险和重疾险的销售。招股书显示，寿险占比从2023年的59.4%降至2024年的33.8%，而重疾险占比则从27.1%升至34.5%，这反映出市场需求与产品供给之间的调整。然而，依赖单一收入结构也使得公司的盈利模式不够稳健，容易受到外部环境变化的影响。

近年来，保险行业销售渠道正在经历深刻的变革，传统保险公司也在加速构建自己的线上销售平台，试图直接面向消费者提供保险产品，从而减少对传统中介机构的依赖，压缩中间成本。

这种“去中介化”的趋势对在线保险中介，如手回集团等，构成了直接的挑战，它们不得不面对佣金率大幅下滑的压力。招股书显示，2021年至2024年，手回集团保险产品平均第一年佣金率从61.6%下降至26.2%。

政策层面的压力同样不容忽视。“报行合一”政策的实施，旨在规范市场秩序，强化佣金费率管理，这也给保险中介带来了佣金率下行的压力。随着政策逐步落地，各保险公司在签订新合同时纷纷下调了佣金费率。

未来，中介费率下行的压力预计将持续存在。监管部门将继续严格管控渠道费率，同时，保险公司为了保持资产负债表的健康，也将持续削减中间环节的成本。这对于以交易业务为主的手回集团而言，无疑增加了经营的不确定性。

除了行业和政策的压力，手回集团还面临着竞争对手快速模仿和互联网巨头渗透保险领域的双重挑战。由于保险产品条款相对透明，一旦成功推出定制产品，很容易被竞争对手跟进，推出类似的商品。如果不能及时更新产品线以满足市场需求的变化，其竞争优势或将被削弱。

互联网巨头和技术型企业凭借庞大的用户基础和技术优势，正在快速构建自身的保险业务体系，这对包括手回集团在内的专业保险中介也是不小的挑战。例如，腾讯微保在2023年度已累计服务用户超过1亿；京东在2023年“双12”期间推出的“京东保”品牌，并在2024年上半年实现了累计140亿元的理赔金额，同比增长30%。这些数据凸显了互联网巨头在保险领域拥有的巨大能量。

值得注意的是，手回集团在业务扩张过程中曾多次试探监管红线，导致了一系列合规问题。招股书显示，公司旗下保险经纪公司近三年累计收到监管罚单11张，涉及虚假宣传、未按规定使用备案条款等违规行为。

未来，手回集团需要更加注重合规经营，加强产品创新和服务质量提升，以应对日益激烈的市场竞争和监管挑战。 手回科技成立之初，正值保险科技的风口期。招股书显示，公司已完成多轮融资，累计筹资金额超过1.42亿元，获得了包括红杉中国在内的多家知名投资机构的支持。在2020年的C轮融资过后，深圳手回的投后估值已经上涨至12亿元。

然而，快速扩张的背后也隐藏着风险。手回集团与投资者签订了对赌协议，约定若公司未能于2023年12月31日前完成合资格上市，境内融资投资者（包括天使、A、B及C系列投资者）有权要求集团赎回其股份，而赎回这些股份的代价极高。

2024年1月，手回集团又与部分投资者签署了股东协议。根据规定，A、B及C系列投资者享有撤资权的利益，自向港交所首次提交上市申请之日起暂停（即2024年1月12日），直至2025年9月30日或首次提交后18个月（视乎情况而定）。倘若上市申请遭撤回、拒绝或退回，则撤资权将自动恢复。

享有撤资权的投资者包括红杉雨澄、经天纬地、西藏聚智、歌斐资产、极地信天等投资方。

一旦对赌协议未能达成，回收这些股份，即便不算需要支付的利息，以手回集团当前的现金流计算，也难以承担这一后果。

招股书显示，截至2024年12月31日，其现金及现金等价物仅有1.13亿元，显然已经无法覆盖A、B、C轮投资者的1.35亿元投资金额。

更令人担忧的是，手回集团的负债情况也颇为严峻。招股书显示，2022年至2024年，公司负债净额分别为3.74亿元、6.26亿元、7.40亿元。如何有效缓解高额负债所带来的沉重压力，显然是一个棘手的问题。

要解决手回集团所面临的诸多问题，IPO上市无疑是一条关键路径，甚至可以称之为“一剂良药”。此次公司能否成功“闯关”IPO，成功登陆资本市场，以及公司未来的发展走向，我们将持续关注。